Опционы: Волатильность и оценка стоимости. Стратегии и методы опционной торговли

Ш. Натенберг. «Опционы: Волатильность и оценка стоимости. Стратегии и методы опционной торговли»
196

Ш. Натенберг. «Опционы: Волатильность и оценка стоимости. Стратегии и методы опционной торговли»
197
 
Выбор лучшего спреда
 
Рассмотрим сначала майские опционы. Отбросив временные спреды, проанализируем
пропорциональные вертикальные спреды (с отрицательной гаммой и отрицательной вегой).
Наличие десяти майских опционов (пять коллов и пять путов) позволяет построить целый ряд
относящихся к этой категории спредов. Как определить, какой из них лучше?
Предположим, что мы выбрали три спреда – 1, 2 и 3 (см. илл. 9.2).
Конечно, эти спреды не единственно возможные и, может быть, не самые лучшие. Но
теоретически при данных рыночных условиях все они должны принести прибыль, поскольку
относятся к категории пропорциональных вертикальных спредов: спред 1 – это короткий стр-
эдл, спред 2 – пропорцио нальный вертикальный колл-спред, а спред 3 – длинная бабочка пут.
Как оценить относительные преимущества каждого спреда?
На первый взгляд лучший из них – спред 1, поскольку у него самое большое теоретиче-
ское преимущество. Если наш 15 %-ный прогноз волатильности оправдается, то прибыль от
спреда 1 составит 2,86, в то время как для спреда 2 она равна 1,00, а для спреда 3 – лишь 0,40.
Но дело не только в теоретическом преимуществе. Иначе получить желаемое теорети-
ческое преимущество можно было бы простым увеличением размера спреда. Допустим, мы
выбираем спред 2, но покупаем не 10, а 50 коллов и продаем не 15, а 75 коллов. В результате
теоретическое преимущество увеличивается до 5,00, что явно лучше спреда 1 и 3. Но мы не
можем ориентироваться только на теоретическое преимущество.
Теоретическое преимущество – всего лишь индикатор того, что мы можем заработать,
если не ошиблись в прогнозе динамики рынка. Но гарантировать отсутствие ошибок никто не
может, поэтому необходимо оценивать еще и риск. Какие убытки мы понесем в случае оши-
бочности прогноза?
Для сравнения рисков скорректируем размеры спредов 2 и 3 так, чтобы их теоретическое
преимущество стало примерно равным преимуществу спреда 1. Доведем размеры спреда 2
до 30 × 45, а спреда 3 – до 70 × 140 × 70. Новые размеры спредов, их общее теоретическое
преимущество и чувствительность к риску показаны на илл. 9.3.

Ш. Натенберг. «Опционы: Волатильность и оценка стоимости. Стратегии и методы опционной торговли»
198
Теперь у всех трех спредов примерно одинаковое теоретическое преимущество, и мы
можем перейти к оценке риска, связанного с каждым из них.
Со спредами по волатильности всегда связан риск неправильной оценки волатильности.
Поскольку у наших спредов отрицательная вега, можно не опасаться падения волатильности
ниже 15 %. В этом случае стоимость каждого спреда увеличится, и прибыль будет больше
ожидаемой. Но если волатильность превысит 15 %, например составит 17, 20 % и более, все
спреды с отрицательной вегой обесценятся, хотя и в разной степени.
Чтобы оценить риск изменения волатильности, рассчитаем с помощью модели стоимо-
сти каждого спреда при возрастающей волатильности и по строим график зависимости теоре-
тического преимущества от волатильности (илл. 9.4).

Ш. Натенберг. «Опционы: Волатильность и оценка стоимости. Стратегии и методы опционной торговли»
199
После корректировки размеров все спреды получили примерно одинаковое первоначаль-
ное теоретическое преимущество, и теперь можно оценить связанный с каждым из них риск
изменения волатильности. На илл. 9.4 видно, что с ростом волатильности теоретическое пре-
имущество всех спредов уменьшается. Но самый большой угол наклона – у графика спреда 1.
С ростом волатильности этот спред обесценивается намного быстрее, чем спреды 2 и 3.
Можно определить, при каком значении волатильности каждый из наших спредов теряет
прибыльность. Иными словами, можно определить волатильность безубыточности, или такую
рыночную волатильность
, при которой в случае ее сохранения в течение срока действия опци-
онов позиция не принесет ни прибыли, ни убытка. Рыночная волатильность позиции в спреде
определяется точно так же, как и рыночная волатильность (волатильность безубыточности)
отдельных опционов. Иллюстрация 9.4 показывает, что рыночные волатильности спредов 1, 2
и 3 составляют примерно 17, 20 и 22 %.
С точки зрения волатильности наилучшее соотношение риск/вознаграждение обеспечи-
вает спред 3. С каждым спредом мы в определенном смысле продаем волатильность и хотели
бы сделать это по максимально возможной цене. За сколько лучше продать то, что стоит 15 %
(наш прогноз волатильно сти): за 17 % (рыночная волатильность спреда 1), за 20 % (рыночная
волатильность спреда 2) или за 22 % (рыночная волатильность спреда 3)? Чем выше рыноч-
ная волатильность спреда, тем больше допустимая погрешность оценки волатильности и, сле-
довательно, тем выше вероятность получения прибыли. Допустимая погрешность спреда 1 –
всего два процентных пункта, а спреда 3 – семь процентных пунктов. Допустимая погрешность
спреда 2 меньше, чем спреда 3, но больше, чем спреда 1.
Почему нас так беспокоит возможность занижения прогноза волатильности? Ведь теоре-
тически он может оказаться как заниженным, так и завышенным. Посмотрим, как отражается
и то и другое на прибылях и убытках спредов. Допустим, мы выбрали спред 1, а волатильность
достигла 18 %, превысив наш оценку в 15 % на 3 %. Иллюстрация 9.4 показывает, что мы
теряем примерно 1,21. Предположим теперь, что волатильность составила 12 %, т. е. оказалась
на 3 % ниже нашего прогноза. Иллюстрация 9.5, на которой диапазон волатильностей сдвинут
влево до 10 %, показывает, что в этом случае мы получаем примерно 6,95. При 20 %-ной вола-
тильности мы теряем 3,95. Но если она окажется 10 %-ной, то прибыль составит 9,64. Можно
предположить, что на каждый случай недооценки волатильности (и убытков) приходится один
случай переоценки волатильности (и прибыли). Конечным результатом будет средняя прибыль
примерно в 2,86, т. е. предсказанная прибыль от спреда при 15 %-ной волатильности.

Ш. Натенберг. «Опционы: Волатильность и оценка стоимости. Стратегии и методы опционной торговли»
200
Предположим, что средний результат любого из наших спредов – это прибыль примерно
в 2,80. Но если результат один и тот же, то зачем ломать голову, какой спред выбрать? Оказы-
вается, важен не только теоретический конечный результат, но и то, как он достигается.
Все трейдеры знают, что выигрывать постоянно невозможно, у каждого бывают как при-
быльные сделки, так и убыточные. Вместе с тем в долгосрочной перспективе у хорошего трей-
дера прибыль превышает убытки. Предположим, что трейдер выбрал стратегию, которая в
половине случаев приносит прибыль в 7000 долл., а в половине – убытки в 5000 долл. Его сред-
няя прибыль за длительный период составит 1000 долл. Но что, если при первой же попытке
реализовать эту стратегию трейдер потеряет 5000 долл., а весь его капитал не превышает 3000
долл.? Тогда он не дождется того времени, когда его стратегия станет давать отдачу, и он зара-
ботает 7000 долл. Каждый трейдер знает, что везение и невезение уравновешивают друг друга
только на значительном отрезке времени. Ни один опытный трейдер не примет стратегию, при
которой его карьера может оборваться из-за краткосрочного невезения. Вот почему опытный
опционный трейдер вряд ли выберет спред 1.
Любой финансист знает, что управлять устойчивым денежным потоком намного легче,
чем потоком, который подвержен сильным колебаниям. Это правило действует и на опцион-
ном рынке. Трейдер должен управлять своими финансами так, чтобы не разориться в периоды
невезения, избежать которых невозможно, как искусно ни выстраивай стратегии.
Трейдеру необходимо учитывать не только риск неверной оценки волатильности. Неточ-
ность других исходных данных также ведет к ошибкам в определении теоретической стоимо-
сти опциона. Эти риски характеризуются такими параметрами спреда, как дельта, гамма, тета,
вега и ро. Представим их в обобщенном виде.

жүктеу/скачать 5.55 Mb.

Достарыңызбен бөлісу: