Постанова президії вак україни від 14. 10. 09 №1-05/4

1. 
   М. А. Болюх, В. З. Бурчевський, М. І. Горбатюк та ін. Економічний аналіз : навчальний посібник / ; За ред. акад. НАНУ, проф. М. Г. Чумаченка. – Вид. 2-ге, перероб. і доп. – К. : КНЕУ, 2003. – 556 с.
   

3. К.О. Назарова, Т.А. Кумченко Аналіз діяльності бюджетних установ: Навч. посіб./За заг.ред. Г.О. Кравченко.- К.:КНТЕУ, 2006. - 209с.

4. М.Г. Тведохліб Інформаційне забезпечення менеджменту: навч. посіб./ М.Г.Тведохліб.- Вид. 2-ге, доп. та перероб. - К.: КНЕУ, 2002. - 224с.

5. Е. Бузукова Закупки и поставщики. Курс управления ассортиментом в рознице / под.ред. С. Сысоевой. – СПб. : Изд-во "Питер", 2009. – 432 с.

6. Г.Г.Кірейцев, В.А.Нехай Обліково-аналітична система сільськогосподарського підприємства в умовах антикризового управління// Вісник Національного університету «Львівська політехніка» №647.

7. М. П.Денисенко. Інформаційне забезпечення ефективного управління підприємством / М. П. Денисенко, І. В. Колос // Економіка та держава. – 2006. – №7. – С. 19 – 24.

8. І.Р.Бузько, Є.С. Твердохлєб. Принципи інформаційного забезпечення діяльності підприємства. ВІСНИК Східноукраїнського національного університету імені Володимира Даля № 10 (128)  2008 частина 2
науковий журнал. 5 ст.

9. В.Карасьова, О.Шейко. Документальне забезпечення закупівель // Державні закупівлі України. – 2007. – №7. – С. 12-14

Мошенський С. З., д.е.н., професор

Житомирський державний технологічний університет
ЕКОНОМІЧНА СУТНІСТЬ ТА ФУНКЦІОНАЛЬНА СПЕЦИФІКА ГЛОБАЛЬНОГО РИНКУ ДЕРИВАТИВІВ
У статті розглянуто макроекономічну природу та основні функції глобального ринку деривативів, проаналізовано передумови швидкого розвитку цього ринку.

Ключові слова: деривативи, глобальний фінансовий ринок, ризики, хеджування.
Moshenskyy S.Z.

ESSENCE OF THE ECONOMIC AND FUNCTIONAL SPECIFICITY OF GLOBAL derivative market
The article is devoted to macroeconomical nature and main functions of global derivatives market. Main preconditions of derivatives markets growth are disclosed and studied.

Keywords: derivatives, global financial market, risks, hedging.
Мошенский С. З.

ЭКОНОМИЧЕСКАЯ СУЩНОСТЬ И ФУНКЦИОНАЛЬНАЯ СПЕЦИФИКА ГЛОБАЛЬНОГО рынка деривативов
В статьи рассмотрена макроэкономическая природа и основные функции глобального рынка деривативов, проанализированы предпосылки быстрого развития этого рынка.

Ключевые слова: деривативы, глобальный финансовый рынок, риски, хеджирование.
Постановка проблеми у загальному вигляді та її зв’язок з важливими науковими та практичними завданнями. Cучасний світовий ринок деривативів є одним з найдинамічніших сегментів глобального фінансового ринку, а деривативи стали важливим інноваційним інструментом, призначеним для перерозподілу ризиків. Стан ринку похідних фінансових інструментів має все більший вплив на загальний стан ринків цінних паперів, оскільки ринок деривативів зростає значно швидше, ніж ринки інших фінансових інструментів. Швидке зростання ринку забезпечують саме фінансові деривативи (похідні від вартості базових цінних паперів) – біржові та позабіржові, а частка товарних деривативів (похідних від вартості певного товару) становить не більше 1%. В той же час в Україні деривативи використовуються недостатньо. Цим визначається актуальність описаного дослідження.

Проблема полягає у тому, що швидке зростання ринку похідних інструментів створює не тільки нові переваги, активізуючи розвиток ринку фінансових послуг, а й підвищує нестабільність глобального фінансового ринку загалом, що пов’язане з особливостями економічної природи та функціональної специфіки деривативів.

Хоча популярність деривативів швидко зростає, часто їх вважають надто ризикованими і складними інструментами, помилка під час використання яких може призвести до великих збитків, і саме використання деривативів є одним з основних чинників дестабілізації фінансового ринку¹.

Аналіз останніх досліджень, у яких започатковано вирішення проблеми. Ринок деривативів розглядався у працях таких авторів як К. Калл, Р. Мертон, Д.М. Михайлов, Б.Б. Рубцов, А.Б. Фельдман, М. Шоулс, а також таких українських авторів як Д.М. Борисенко, А.С. Глущенко, В.В. Гоффе, Я. Ю. Крамаренко, Ю.В. Мица, Л.О. Примостка, О.М. Сохацька. У цих працях було висвітлено стан сучасного ринку деривативів та його значення у світовій фінансовій системі, однак такі важливі питання як економічна сутність та функції деривативів залишилися недостатньо розкритими.

Цілі статті. Тому мета описаного дослідження – уточнити економічну природу похідних інструментів та їх функціональну специфіку.

Методи дослідження базуються на системному підході і передбачають використання: системного аналізу, порівняльного економічного аналізу, індукції, дедукції, синтезу, логічного узагальнення результатів.

Швидке зростання ринку похідних інструментів у сучасному розуміння почалося в 1970-і роки після появи спеціалізованих бірж для цих інструментів (спершу в США, потім у Західній Європі) і зростання значення фінансових деривативів. Можна погодитися з думкою А.Б. Фельдмана, що товарні деривативи, які почали розвиватися з 1860-х років, були характерні для епохи індустріального капіталізму, а фінансові деривативи, що поширилися з 1970-х років – для епохи постіндустріального капіталізму², оскільки стрімкий розвиток фінансових деривативів пов’язаний із загальним зростанням значення фінансового капіталу і сфери фінансових послуг.

Оскільки деривативи створюються в усіх секторах фінансового ринку (валютному, кредитному, інвестиційному тощо), вони об’єднують загальносвітовий фінансовий ринок, і Р. Мертон вважає, що поширення деривативів стало тим вирішальним чинником, який забезпечив внутрішню цілісність цього ринку³.

Більшість інновацій на ринку фінансових деривативів виникли у 1970-і роки, і в цей час розпочалося дослідження цих інструментів. Хоча проблеми ціноутворення опціонів розглядав ще на початку ХХ ст. Луї Башельє, автор теорії біржової гри, сучасне розуміння економічної природи деривативів сформувалося під впливом ідей Пола Самуельсона, автора створеної у 1965 р. теорії раціональної оцінки варрантів, а також новаторських праць Г. Марковіца і Ф. Модільяні та моделі ціноутворення опціонів Блека-Шоулса⁴.

На сучасному ринку деривативів найбільшими центрами є Чикагська біржа опціонів (CBOE – Chicago Board Options Exchange), Чикагська товарна біржа (CME – Chicago Mercantile Exchange), Чикагська рада з торгівлі (CBOT – Chicago Board of Trade), Лондонська міжнародна біржа фінансових ф’ючерсів (LIFFE), Паризькі біржі опціонів (MONEP) і ф’ючерсів (MATIF), німецька біржа деривативів (DTB), Сінгапурська міжнародна валютна біржа (SIMEX).

Швидке поширення деривативів пояснюється прагненням учасників світового фінансового ринку створити систему управління ризиками під час фінансових криз, для чого все більше почали використовувати позабалансові операції (форвардні контракти та опціони в операціях з іноземною валютою), а також модифікації відсоткових операцій – свопи (обмін зобов’язаннями), свопціони (опціони на свопові операції) тощо. Саме нестабільність фінансових ринків наприкінці 1970-х років і криза на цих ринках наприкінці 1980-х спричинили зростання значення нових фінансових інструментів. Світовий ринок деривативів (зокрема, міжнародні ф’ючерсні ринки) забезпечує функціонування специфічного механізму ринкового прогнозування цін.

Поширення деривативів у 1990-і роки стало наслідком загальної лібералізації і дерегуляції фінансового ринку; акумуляції великих обсягів коштів в активах різних фондів (пенсійних, інвестиційних, хедж-фондів), що створило певний надлишок капіталів; а також розвитку інформаційних технологій та Інтернету (спрощення укладання угод будь-якого рівня складності в режимі реального часу). Зростання популярності деривативів пояснюється тим, що вони забезпечують розподіл ризиків, і саме тому стан ринку деривативів все частіше використовують національні центральні банки як орієнтир для проведення грошово-кредитної політики.

За даними Б. Б. Рубцова, з 1987 по 2006 рр. обсяг ринку біржових деривативів зріс в 79 раз від 30 млрд. дол. до 57811 млрд. (з них переважають відсоткові ф’ючерси, обсяг ринку яких зріз за цей час з 488 до 20712 млрд. дол.). У структурі ф’ючерсного ринку переважають позабіржові операції (в середньому 70%); загальний обсяг позабіржових деривативів (насамперед це відсоткові свопи – 77%) зріс за цей час в 240 раз, з 683 млрд. до 172869 млрд.⁵.

Наведені на рис. 1 дані щодо обсягів ринків деривативів (у % до ВВП) свідчать, що в 2006 р. провідне значення мав ринок деривативів США (405%), потім йшли Японія (138%), Австралія (97%), Іспанія (84%), Норвегія (83%), Італія (79%). У країнах Східної Європи цей ринок був розвинений значно менше – у Польщі 11%, Угорщини 4%.

Дані, наведені на рис. 2 і у таблиці 1 свідчать, що у 2008 р., після початку глобальної фінансової кризи, розподіл учасників ринку деривативів змінився: на першому місці залишався ринок США, обсяг якого був максимальним у 2007 р. – 625%, і знизився у 2008 р. до 612%. На друге місце вийшла Австралія (у 2007 р. – 300% і у 2008 – 216%). На третьому місці – Південно-Африканська республіка (137% у 2007 р. і 179% у 2008 р.; потрібно відзначити, що ринок деривативів ПАР зростав, незважаючи на світову фінансову кризу).

Рис. 1. Розподіл національних ринків за відношенням обсягів торгів деривативами до ВВП (%), 2006 р.⁶.

* 1 – Ринки що формуються і розвиваються; 2 – розвинені ринки; 3 – зрілі ринки.

Рис. 2. Розподіл національних ринків за відношенням обсягів торгів деривативами до ВВП (%), 2008 р.⁷.

1 – Ринки що формуються і розвиваються; 2 – розвинені ринки; 3 – зрілі ринки.
Ринок Іспанії зріз від 84% у 2006 р. до 133% у 2007 р. і знизився до 91% у 2008 р. З країн Східної Європи ринок Польщі постійно зростав з 11% у 2006 р. до 21% у 2007 р. і 24% у 2008 р.; обсяг ринку деривативів Угорщини мало змінився – 4% у 2006 р., 3% у 2007 р. і 3% у 2008 р.

Загалом, обсяг ринку деривативів у 8–10 раз перевищує загальносвітовий обсяг експорту товарів, однак цей ринок швидко розвивається переважно в економічно розвинених країнах, а в країнах з ринками, що формуються та розвиваються (крім Кореї та Бразилії), деривативи поширені відносно мало.

Особливістю ринку деривативів є те, що на ньому постійно пропонуються нові інструменти для розподілу або перенесення ризиків. В кінці 1990-х років набули поширення ф’ючерсні контракти, засновані на індексах страхових випадків; нові деривативи з’явилися також в сфері торгівлі нерухомістю. З таких нових інструментів найшвидше розвивається ринок кредитних деривативів (credit derivatives) – з 200 млрд. дол. у 1998 р. до 2000 млрд. дол. у 2003 р.⁸
Таблиця 1

Розподіл національних ринків за відношенням обсягів торгів деривативами (% відносно ВВП), 2006–2008 рр.⁹

Ринок деривативів поділяється на первинний (біржовий) і вторинний (позабіржовий). Основна відмінність між біржовими і позабіржовими деривативами полягає в тому, що в разі використання біржових деривативів можлива купівля-продаж фізичного активу, а в разі використання небіржових деривативів відбувається обмін суто фінансовими контактами без передачі будь-яких фізичних активів.

Ця відмінність дає можливість краще зрозуміти саму сутність деривативів як специфічних продуктів діяльності фінансових посередників, які створюють нові інструменти з такими характеристиками, оптимальними для споживачів, яких не мають традиційні ринкові активи, базові для даного деривативу. Ці характеристики стосуються термінів та умов виплат доходів за фінансовими зобов’язаннями тощо. По суті, деривативи не тільки створюють віртуальний фінансовий капітал і збільшують його обсяг, а й забезпечують рух цього капіталу.

Більшість сучасних фінансових інструментів можна розглядати як поєднання в різних формах основних деривативів – форвардних контрактів і опціонів¹⁰. Комбінації основних видів деривативів (форвардів, свопів, опціонів та ф’ючерсів) дають велику кількість нових інструментів, які можуть продаватися у єдиному пакеті. Спочатку форвардні і опціонні угоди укладалися за допомогою телефону, потім факсу, а поява Інтернету сприяли прискоренню розвитку ринку цих інструментів. Деривативи перебувають в обігу переважно на децентралізованому дилерському ринку, мало доступному для непрофесійних учасників. Оскільки деривативи не передбачають реального переміщення активів, загальна функція ринку деривативів полягає в тому, що вони забезпечують рух віртуального фінансового капіталу.

На відміну від традиційних цінних паперів, які призначені для залучення довготермінового кредиту, деривативи призначені для хеджування (уникнення цінових ризиків). Тому загальна макроекономічна функція ринку деривативів – розподіл ризиків за умов підвищеної нестабільності фінансових ризиків. Саме можливістю управління ризиками за допомогою опціонів та ф’ючерсів пояснюється швидке зростання популярності деривативів.

Деривативам властивий особливий “деривативний леверидж”, сутність якого полягає в тому, що зазвичай купівля-продаж похідних інструментів не передбачає сплату всієї вартості базового активу, і тому різниця у вартості, яка створює прибуток, співвідноситься не з усією вартістю активу, а тільки з капіталом, авансованим на ринку деривативів. Тому норма прибутку на ринку деривативів завжди вища, ніж на ринку звичайних активів.

Серед прикладних функцій деривативів потрібно назвати: управління ризиками (страхування фондового портфеля, використання відсоткових деривативів для забезпечення виконання запланованого бюджету, фінансовий менеджмент тощо); забезпечення прибутковості інвестицій; вихід на інші ринки; проведення спекулятивних та арбітражних операцій (зокрема, виявлення недооцінених та переоцінених контрактів). Іноді висловлюються думки, що інноваційна функція деривативів є ключовою¹¹.

Управління ризиками є, можливо, найважливішою функцією деривативів, чим вони відрізняються від традиційних цінних паперів. Гнучкість деривативів дає можливість учасникам ринку проводити саме ті операції, які їм потрібні з огляду на фінансові можливості та інші потреби. Тому управління ризиками за допомогою позабіржових деривативів є ефективнішим, ніж управління ризиками за допомогою біржових деривативів та інших фінансових інструментів.

Численність видів деривативів дозволяє обирати серед них інструменти з тими ризиками, які можуть бути залишені для хеджування, і тими, які учасники ринку хотіли б продати як небажані. І хоча повністю позбавитися ринкового ризику за допомогою деривативів неможливо, ці ризики можна трансформувати, зокрема, через заміну одних фінансових зобов’язань на інші (наприклад, фіксованих зобов’язань на плаваючі), або провести хеджування ризику одного ринку за допомогою деривативів іншого ринку.

Особливістю управління ризиками за допомогою деривативів є те, що це управління децентралізоване, оскільки позабіржові операції проводяться без участі централізованих розрахункових систем, а учасники цих операцій самостійно управляють ризиками.

Тому специфіка позабіржового ринку деривативів в тому, що він не тільки децентралізований, але й рівень його саморегуляції нижчий від біржового ринку деривативів, що зумовлює підвищену нестабільність цього ринку, і може дестабілізувати національні фінансові ринки.

Однак це не означає, що глобальний ринок позабіржових деривативів повністю стихійний, оскільки і державні регулятивні органи, і саморегульовані організації мають на нього реальний вплив. Серед цих саморегульованих організацій можна відзначити Міжнародну асоціацію зі свопів та деривативів (The International Swaps and Derivatives Association, ISDA)¹² та ін. Крім того, проводиться внутрішній контроль за позабіржовими деривативними операціями з боку акціонерів чи інших власників компаній з метою обмеження надто ризикованих операцій та перевірки кредитоспроможності їх учасників. Таким чином, позабіржові операції з деривативами регулюються не державою, а самими учасниками ринку. Крім того, потрібно зважати на те, що учасниками відносно непрозорого і замкненого ринку позабіржових деривативів є переважно великі компанії, які можуть забезпечити захист власних інтересів і збір потрібної інформації про учасників операцій.

В Україні ринок деривативів загалом розвинений слабо. Окрім суто об’єктивних економічних причин цього потрібно назвати недостатню поінформованість учасників ринку (навіть професійних) про сутність деривативів, їх класифікацію та можливості, які надають деривативи. В 1994–1998 рр. було декілька спроб організації ф’ючерсних бірж, але ці біржі не були настільки успішними, як планувалося. Під час формування ф’ючерсних ринків переважали насамперед спекулятивні тенденції, оскільки на початку ринкових реформ в Україні ще не було об’єктивних передумов для виникнення ринку деривативів у тому сенсі, в якому вони використовуються в економічно розвинених країнах – для хеджування ризиків¹³.Хоча перспективність поширення фінансових деривативів в Україні безсумнівна, для ефективного функціонування такого ринку потрібно вирішити сукупність загальноекономічних та організаційних проблем. Очевидно, реально стимулювати розвиток ринку деривативів в Україні поки що можуть тільки банки.

Основним гальмівним чинником, що стримує розвиток ринку деривативів в Україні, є політична нестабільність і ризики непередбачуваних змін валютного законодавства. За таких умов зростає значення державної підтримку розвитку ринку деривативів, що підтверджується досвідом економічно розвинених країн, де ф’ючерсні біржі з початку їх виникнення перебували під контролем держави. Державна підтримка розвитку ринку деривативів могла б бути пов’язана зі створенням нормативно-правової бази функціонування такого ринку, зокрема єдиної правової основи для роботи бірж та контролю за їх діяльністю з боку держави. Для цього, насамперед, потрібна скоординована діяльність ДКЦПФР, Держкомфінпослуг і НБУ.